六大行资本工具批复额度使用与发行压力展望

为什么能用批复额度预测供给：商业银行发行二级资本债、永续债（无固定期限资本债券） 与 TLAC 非资本债务工具，都必须先拿到金融监管总局的行政许可批复。 2023 年金融监管总局挂牌后批复模式发生变化：从早年的「一次申请、一个品种、一笔额度」 （批复不设完成发行期限）改为「计划发行额度」模式——银行在额度内可自主决定时点、 批次与规模，通常给 24 个月发行窗口。2024 年起进一步把永续债 + 二级资本债打包成 一个「资本工具」额度、TLAC 单列一个额度，品种亦可自主选择； 2023 年的批复正文则仍限定单一品种。 因此「获批额度 − 已发行 = 剩余可发」就成为对未来供给的上限约束，而「剩余 ÷ 剩余月数」 就是把额度用完所需的最低发行速度。

交叉验证：本表 9 项额度显示为「额度已用尽」，且多数是精确用尽 （如工行金复〔2024〕307 号 3700 亿资本工具 + 600 亿 TLAC、建行金复〔2024〕709 号 2000 亿、 中行金复〔2024〕306 号 1500 亿 TLAC、农行金复〔2025〕304 号 3400 + 1800 亿）。 多个额度分毫不差地被实际发行额填满，反向证明了发行归属逻辑与金额口径的正确性。
使用率不等于完成度：批复额度覆盖「境内外（人民币或等值外币）」，而本次取数为境内发行， 故已用额度是下限、剩余额度是上限；但上述额度精确用尽说明这批额度基本在境内消耗。

额度会失效：批复过了完成发行期限后，剩余额度作废，需重新报批。 典型例子是交行金复〔2024〕586 号：1300 亿 TLAC 额度但只给到 2024-12-31（约 4 个月窗口）， 实发 300 亿，1000 亿到期失效，随后在 2025 年重新拿到 3000 亿。 所以“获批额度”只能作为供给上限而非供给预测值。
新批复会处理旧额度：计划发行额度模式下的批复正文会明示前序批复剩余额度是「失效」还是「继续有效」， 故同一行同一类别很少出现两笔额度长期重叠。
紫色虚线是 TLAC 监管时点：工农中建于 2025-01-01 已须达风险加权 TLAC 比率 16%、 2028-01-01 须达 18%（叠加储备资本与附加资本后实际约 20%/22%）； 交行 2023 年首次入选全球系统重要性银行（G-SIB），按「认定之日起三年内」须于 2027-01-01 达第一阶段。四大行 2028 年的第二阶段刚好落在当前一批 24 个月额度的末端， 意味着这批额度很难大幅闲置。

本表只统计仍在有效期内的额度。「隐含月均」= 剩余可发 ÷ 剩余月数， 其中剩余月数取「仍有剩余额度的批复中最晚的截止日」——银行会先用掉快到期的旧额度， 真正制约节奏的是最后一笔。
「隐含/实际」> 1×（红字）意味着该行要把额度用完，必须比近一年发得更快； < 1× 则说明按现有节奏就能从容用完、额度不构成约束。
需注意两个方向上的偏差：一是额度可以失效（上节交行例），隐含节奏并无强制力； 二是银行可以在额度用完前提前报新批复（农行 2026-08 就在旧额度尚有 8.7 个月窗口时 拿到了新的 5000 亿），故剩余额度也不是供给的绝对天花板。

怎么读期限结构：二级资本债的 10Y(5+5) 意为法定 10 年、第 5 年末发行人 可选择提前赎回（市场慢假定必赎，因为最后 5 年该债计入二级资本的量逐年递减 20%， 不赎则“交利息却不再算资本”）；永续债的 永续(5+N) 没有法定到期日， 第 5 年末首次可赎回、不赎则继续存续；TLAC 非资本债为固定期限，多为 3Y/5Y。
发行额 vs 计入本批复：绝大多数券两列相等；当一只券把上一笔批复的尾巴额度用完后 又溢出到下一笔批复时，同一只券会在两个批复项下各出现一次，且「计入本批复」小于发行额。
缴款日而非起息日决定额度归属：本报告按划款截止日（资金到账、额度实际被占用的日子） 归属，与起息日通常相差 1～2 个工作日。

结论：存在量级上的对应，但不是一券对一券的置换。
① 总量口径：2024-01 至 2026-08 六行资本工具与 TLAC 合计 到期/赎回 15,765 亿、新发 36,460 亿， 新发是到期的 2.31×。这个倍数明显大于 1，说明这些年的发行不只是 “借新还旧”，而是在置换之上叠了一层 TLAC 达标带来的增量。
② 批复窗口口径（图5与上表）：逐笔批复看，窗口内新发/窗口内同类到期的中位数 1.0×、区间 0.3×～2.7×； 另有 11 笔批复的窗口内根本没有同类到期（主要是 TLAC：2024 年才开始发， 3～5 年期要到 2027 年才陆续到期）。这直接说明：TLAC 额度完全不是为了堆旧券， 而是盯着监管比率去的纯增量；资本工具额度的对应性则强得多。
③ 事件级邻近性：2024 年以来共 35 笔赎回/到期， 其中 37% 在「赎回日前 30 天 ~ 后 60 天」内能找到 同一家银行、同一券种的新发；而把发行日当作随机散布时的基准命中率为 43%。实测命中率低于基准 6% 个百分点， 意味着“赎回时刚好有新发”并不比随机情形更常见——时间上的紧密对应不成立。 命中情形下新发相对赎回日的中位时差为 -4 天 （负值 = 发行在赎回之前），邻近新发额/赎回额 = 0.87×。
④ 月度节奏相关（Spearman 秩相关，只看大小排序、不看绝对量）：发行提前 1 个月 +0.29、同月 +0.19、发行滞后 1 个月 -0.02。 样本仅 32 个月，且单月金额被大券主导，该相关系数只能作参考。
实务含义：到期量可以当作发行的底来用（赎回后不再计入资本，银行需补位）， 但不能用“本月有多少到期”去预测“本月会发多少”——银行在 24 个月的额度窗口内自主选时， 而且二级资本债在赎回前 5 年就已开始逐年摊销计入资本，没有必要等到赎回当月才补。

未来 6 个半年的区间判断：额度允许的发行上限合计 18,840 亿 （即当前剩余额度全部发完），同期刚性到期/赎回 20,980 亿， 两者之差即净增上限 -2,140 亿。需要强调两侧的不对称： 发行侧是上限（额度可以不用完、可以失效），到期侧是已知量 （存量券的赎回日已定，仅依赖“是否行权”这一个假设）。
窗口前密后疏是摊派的产物：前两个半年（2026H2、2027H1）的额度上限明显高于后期， 原因是当前在手的批复大多在 2027–2028 年到期，剩余额度只能摊到那之前； 后期上限降为零不是预测发行停止，而是那些年份的额度尚未报批。
到期峰值落在 2028H2（5,150 亿）。未来 12 个月口径的 赎回/到期为 7,470 亿。
TLAC 行权敏感性：上表 TLAC 的到期按法定到期日统计。但首批 TLAC 非资本债 普遍含发行人赎回权（四年期 = 3+1、六年期 = 5+1、农行的十一年期 = 10+1）， 而 TLAC 规则下剩余期限不足 1 年就不再计入外部总损失吸收能力， 到期前 1 年恰好是“付息却不再算 TLAC”的临界点，行权动机与二级资本债第 5 年赎回同构。 若按行权口径重算，TLAC 到期量会整体前移一年：2027H1 0 → 550、2027H2 0 → 1,200、2028H1 550 → 490、2028H2 1,200 → 2,140、2029H1 490 → 2,410（亿元）， 到期峰值仍在 2028H2。 首批 TLAC 债 2024 年才发、尚无实际行权样本， 故主口径仍用法定到期日，此处仅作敏感性提示。
对供给的判断：把本节与上一节合起来看——资本工具部分的后续发行主要由到期置换驱动， 节奏相对可推；TLAC 部分的后续发行与到期无关，受 2027（2028）年达标时点驱动， 是未来两年供给的增量不确定性主要来源。

资本工具被赎回后不再计入资本，银行需发新券补位，所以这张图是发行压力的刚性下限， 而前面的剩余额度是上限。
口径：二级资本债法定期限多为 10 年，但发行人几乎都在第 5 年行使赎回权； 已登记赎回日的用登记值，未登记的 10Y/15Y 含赎回权券按「法定到期 − 5 年」推定； 永续债库内 EndDate 本身即首个赎回日；TLAC 非资本债为固定期限，直接用到期日。 与 bank_bond_supply_seasonal.py 的 exercise 口径一致。

1. 额度披露缺口：官网 2022—2023 两个年度未公开任何资本工具批复，故 2023 年及以前批复的额度均未知。金复〔2024〕307 号正文引用了金复〔2023〕83 号， 证明其客观存在。本报告把无法归入本台账额度的发行（合计 51,555 亿） 单列为「2023年及以前批复（额度未披露）」桶，不参与使用率计算，以免旧额度下的发行被误计为 新额度的消耗。
2. 邮储银行披露不完整：官网仅检索到邮储 2 份批复（2020 年永续债 800 亿、 2026 年资本工具 1900 亿），其额度使用率参考价值弱于其他五行；且邮储非 G-SIB， 无 TLAC 达标要求，故无 TLAC 额度。
3. FIFO 归属是推定：批复与具体券之间并无公开的一一对应关系，本报告按「缴款日归属到 当时已生效、未过期、仍有剩余的最早一笔批复」推定（批复正文限定品种者只能装对应券种）。 多个额度精确用尽支持该推定，但重叠期内（仅农行）的拆分仍可能与官方台账有差异。
4. 未缴款券：已公告但尚无实际发行额的券回落计划发行额，会使最近几日的 已用额度存在小幅误差。
5. 到期↔新发的邻近性检验只能证伪、不能证真：本报告按「同银行、同券种」匹配， 但银行可以用永续债替代到期的二级资本债（反之不行，两者分属一级/二级资本）， 也可以用内部累积利润、配股、降低风险加权资产来补资本缺口，那些手段不会在发行数据里留下痕迹。 因此“命中率接近基准”能说明时间上的强对应不成立，但不能反推“到期与发行无关”。
6. 前瞻上限在后期降为零是制度使然，不是预测：额度存续期通常只有 24 个月， 图6 后两三个半年的发行上限为零，只意味着那些年份的额度尚未报批，不意味着供给会停。 以 2024–2026 年的报批频率推断，下一轮批复会在现有额度用尽前后陆续下发。